内幕交易（内幕交易罪）

证券类犯罪中，内幕交易、泄露内幕信息罪亦是多发、频发的犯罪行为，其专业性、隐蔽性、间接性等，一直以来系证监会、司法机关打击的重中之重。

尤其是，中办、国办于2021年7月6日联合印发《关于依法从严打击证券违法犯罪活动的意见》，此类犯罪重拳打击，势不可挡。

鉴于此，本文就内幕交易、泄露内幕信息罪相关法律问题、司法认定与抗辩，提出相应的法律观点，并抛砖引玉，以飨读者。

主要观点：

第一，主要的法律、司法解释、部门规章、规范性文件；

第二，内幕交易、泄露内幕信息罪认定的法律问题；

第三，内幕交易、泄露内幕信息罪的定罪处罚；

第四，内幕交易、泄露内幕信息罪不起诉理由及法律依据；

第五，辩护律师的辩护观点；

第六，结语。

具体内容：

一、主要的法律、司法解释、部门规章、规范性文件

（一）法律、行政法规

《证券法》、《证券投资基金法》、《期货交易管理条例》。

（二）司法解释

最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》、《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》。

（三）部门规章、规范性文件

《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》、《关于依法打击和防控资本市场内幕交易的意见》、《证券市场内幕交易行为认定指引（试行）》、《关于依法从严打击证券犯罪活动的意见》、《严厉打击操纵市场、内幕交易等证券违法活动》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《上市公司信息披露管理办法》、《信息披露违法行为行政责任认定规则》、《证监会关于规范上市公司信息披露及相关各方行为的通知》、《国务院办公厅转发证监会等部门关于依法打击和防控资本市场内幕交易意见的通知》等。

二、内幕交易、泄露内幕信息罪认定的法律问题

（一）非法获取内幕信息的认定

1、证券交易行为异常，但现有证据不足以认定行为人系非法获取内幕信息的人员，不构成内幕交易、泄露内幕信息罪。对于认定非法获取内幕信息的人员应查明内幕信息来源，若内幕信息的来源无法查清，则无法认定其属于非法获取内幕信息的人员。

2、应当准确适用最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，姻亲等普通亲属关系不应一概认定为刑法意义上的“关系密切的人员”，不应纳入本罪主体范围。

3、被借用身份证注册股票账号，银行账户用于内幕信息证券交易的人员，因不知悉且未参与具体操作和共谋，不属于非法获取内幕信息的人员，因而不构成本罪。

（二）内幕信息的认定

《证券法》第五十二条：证券交易活动中，涉及发行人的经营、财务或对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。《期货交易管理条例》第八十一条：（十一）内幕信息，是指可能对期货交易价格产生重大影响的尚未公开的信息，包括：国务院期货监督管理机构以及其他相关部门制定的对期货交易价格可能发生重大影响的政策，期货交易所作出的可能对期货交易价格发生重大影响的决定，期货交易所会员、客户的资金和交易动向以及国务院期货监督管理机构认定的对期货交易价格有显著影响的其他重要信息。

据此，综合以上行政法规判断，内幕信息要求同时具备非公开性和重大性。

第一，内幕信息的非公开性。是指该信息尚未公开，尚未为证券市场上的投资者获悉。信息一经公开便不具备内幕信息的性质，此时相关主体利用这种信息进行证券交易便不能是构成犯罪，对于信息公开的起算时点，《证券法》和《期货交易管理条例》均对公开的形式要求作了相应的规定。

第二，内幕信息的重大性。体现在《刑法》规定的“对证券、期货交易价格有重大影响的信息”。

（三）内幕信息敏感期的认定

对于内幕信息敏感期的认定，最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第五条规定，“内幕信息敏感期”是指内幕信息自形成至公开的期间。所谓内幕信息形成时期，是指“重大事件”发生时间“计划”“方案”“政策”“决定”等的形成时间，以及可能影响内幕信息形成的高级管理人员初始决策时间。

司法实务中，内幕信息及其敏感期的确定通常是由中国证监监督管理委员会通过行政认定的方式做出的，但法律赋予司法机关对行政机关认定进行“独立且全面的司法审查和判断”的权力，因此司法机关有权不采信行政认定中的意见或结论，而是行使独立判断的权力，直接依据刑法和相关司法解释的规定进行认定。

（四）从事与内幕信息有关的交易认定

最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第三条“相关交易行为异常”，要综合以下情形，从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定：

（1）开户、销户、激活资金账户或者指定交易（托管）、撤销指定交易（转托管）的时间与该内幕信息形成、变化、公开时间基本一致的；

（2）资金变化与该内幕信息形成、变化、公开时间基本一致的；

（3）买入或者卖出与内幕信息有关的证券、期货合约时间与内幕信息的形成、变化和公开时间基本一致的；

（4）买入或者卖出与内幕信息有关的证券、期货合约时间与获悉内幕信息的时间基本一致的；

（5）买入或者卖出证券、期货合约行为明显与平时交易习惯不同的；

（6）买入或者卖出证券、期货合约行为，或者集中持有证券、期货合约行为与该证券、期货公开信息反映的基本面明显背离的；

（7）账户交易资金进出与该内幕信息知情人员或者非法获取人员有关联或者利害关系的；

（8）其他交易行为明显异常情形。

同时，上述该《解释》第四条明确规定了认定异常交易的阻却事由：

（1）持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他组织收购该上市公司股份的；

（2）按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易的；

（3）依据已被他人披露的信息而交易的；

（4）交易具有其他正当理由或者正当信息来源的。

司法实务中，在认定相关交易行为明显异常的同时，必须考虑相关明显异常交易有正当理由或正当信息来源。相关交易人员，明示、暗示人员或泄露内幕信息的行为人可以就其行为有无正当理由或正当信息来源提出抗辩，不能自证正当性的，应当认定行为人为非法获取内幕信息的人员。

与此同时，判断行为人是否利用内幕信息进行交易，关键看促使行为人作出交易决定的因素中有无内幕信息的影响。只要行为人获取的内幕信息对促使其交易决定具有一定影响，即帮助其在一定程度上确信从事相关交易必定获得丰厚回报，即使该影响可能与其他因素共同作用于交易决定，都应当认定行为人是利用内幕信息从事内幕交易。

（五）内幕信息知情人员与他人共谋交易并泄密后，后者自行泄露内幕信息造成严重后果的，前者不再构成泄露内幕信息罪的共犯

如在《刑事审判参考》第757号杜某某、刘某某泄露内幕信息案中，杜某某作为中电集团总会计师参与高淳陶瓷公司资产重组事项，因履行工作职责而获取内幕信息，属于内幕信息的知情人员；刘某某从杜某某处获悉该内幕信息，系非法获取内幕信息的人员。在内幕信息尚未公开前，杜某某、刘某某从事与内幕信息有关的股票交易，构成内幕信息罪的共犯；刘某某还将内幕信息泄露给他人，导致他人从事与该内幕信息有关的股票交易，构成泄露内幕信息罪。公诉机关指控二被告人犯罪的事实清楚、证据确实、充分，但指控杜某某犯内幕交易、泄露内幕信息罪的罪名不当，应予以纠正。

（六）内幕交易罪与泄露内幕信息罪之区分

1、内幕信息知情人员向他人泄露内幕信息，但不能证明具有获利目的的，只构成泄露内幕信息罪，而不构成内幕交易罪。

内幕交易、泄露内幕信息罪是选择性罪名，泄露内幕信息并不必然导致构成内幕交易。构成内幕交易罪一罪和内幕交易、泄露内幕信息罪两罪的区分在于，泄露内幕信息是否获取非法利益为目的。如果行为人以获取非法利益为目的，泄露内幕信息后建议他人进行证券交易的，应该认定其构成内幕交易、泄露内幕信息数罪。如果行为人仅仅是泄露内幕信息，没有非法获利的，不构成内幕交易、只构成泄露内幕信息罪。

2、内幕信息知情人员向他人泄露内幕信息并与他人实施交易行为的，不再构成泄露内幕信息罪。

为实施内幕交易行为而泄露内幕信息的，系牵连行为，泄露内幕信息的手段行为被内幕交易的目的行为所吸收，不再单独评价。如在《刑事审判参考》第735号李某某等内幕交易、泄露内幕信息案中，被告人郑某甲利用担任集团公司总裁助理的职务便利，知悉集团公司正筹备将集团公司优质资产注入科技公司以实现集团公司整体上市的内幕信息。之后，郑某甲向郑某乙泄露了该内幕信息，并借用他的证券账户购买科技股票。

嗣后，郑某乙又将该内幕信息告知陈某甲（郑某乙的配偶），并让她筹集资金以购买科技股票。陈某甲从其姐陈某乙账户转出75万元，郑某甲从其岳母刘某某账户转出150万元之余，分别转入郑某乙在银河证券公司中山营业部的证券资金账户。该账户由郑某甲负责操作，买入科技公司股票累计19万股。郑某乙按照郑某甲的授意卖出科技公司，获利数百万元。

法院认定，陈某甲从郑某乙处非法获取内幕信息，并利用该信息尚未公开信息，买入相应证券，情节特别严重，其行为均构成内幕交易罪。

三、内幕交易、泄露内幕信息罪的定罪处罚

（一）违法所得数额的认定

1、“违法所得数额”认定通常被理解为“获利数额”，如1995年最高人民法院《关于审理生产、销售伪劣产品刑事案件如何认定“违法所得”的批复》（已失效），将“违法所得数额”界定为“生产、销售伪劣产品获利的数额。由于生产、销售行业的违法犯罪行为很少涉及避免的认定，所以将此处的“违法所得”理解为“获利数额”有一定的合理性。但证券期货交易是一种高风险的投资行业，获悉内幕信息后卖出证券、期货所避免应当认定为《刑法》第一百八十条第一款的“违法所得”。

2、关于违法所得数额的认定，还有两个需要明确的问题：一是如何确定违法所得的基准日期；二是对于避免损失的内幕交易行为，是以交易的开盘价，还是收盘价为基准。

在司法实务中，嫌疑人（被告人）都不是在内幕信息敏感期一结束就将利用内幕信息购买的股票卖出，而是在内幕信息敏感期结束若干天甚至较长一段时间之后在卖出相关股票。并且，内幕信息一经公开后，对股票价格的影响一般会持续一段时间（数天、数十天不等）。

那么，对于行为人内幕违法所得的认定基准时间，是以实际卖出时间，还是以内幕信息敏感结束后的第一天为准？

有人认为，应当以内幕信息敏感期结束，股票复牌第一天为基准日。内幕信息敏感期结束后，信息即已公开，任何人都可以从事该股票的交易。行为人如果利用内幕信息购买了股票，在内幕信息公开后不敢卖出，以后股票价格的上涨所获得的利益不是基于内幕信息，故不能认定为违法所得。并且，内幕信息公开后，股票价格经过一段时间的上涨，也可能下跌，如果行为人长期持有该股票，甚至可能发生亏损。如果以行为人实际卖出股票的时间为认定违法所得的基准日，则可能发生没有违法所得的情形，而这是不合理的。如果以内幕信息敏感期结束的第一天作为计算违法所得基准日，则即使行为人实际上发生亏损，也不妨害认定其违法所得的数额。

应当说，这种观点有一定的道理，但我们认为还是以行为人实际交易人作为违法所得的基准日，以行为人实际成交获利或亏损的状态作为认定违法所得的依据更为妥当。这样更符合案件的本来面貌，否则，行为人实际盈利大于以内幕信息公开日计算的数额，而计算违法所得却取较小的数额，或行为人实际发生了亏损，还是认定其有违法所得，与客观事实不符。

在行为人实际盈利数额大于以信息公开日计算的数额情形下，行为人的所有实际盈利都是基于其内幕交易的犯罪行为，如果人为地分割成违法所得和合法收入两部分，显得有点牵强。在行为人实际发生亏损的情形下，硬要认定其有违法所得，又不符合常理。

另外，鉴于内幕信息对股票价格的影响一般都会持续一段时间，从事内幕交易者一般都不会在内幕信息一公开就卖出股票，而是等到内幕信息都股票价格的影响消除后才卖出股票，这样可以最大限度获利。而且对于内幕交易犯罪来说，获利是符合常理，更是其追求的唯一标准，亏损是个别现象。如果以内幕信息公开日作为计算违法所得的基准日，一方面不符合内幕交易的普遍情况，另一方面不利于从经济上剥夺犯罪分子的违法所得的，故不足取。

3、对于以避免损失为目的的内幕交易行为来说，还存在规避损失额应当以开盘价，还是收盘价计算的问题。这类内幕交易行为与以获利为目的的内幕交易行为不同，一般是在内幕信息形成之前行为人就已经持有某公司的股票，内幕信息是不利于股票价格的信息，行为人获悉内幕信息后，在内幕信息敏感期内即将股票抛售。内幕信息一经公开，股票价格就会下跌。行为人规避损失的数额就是内幕信息公开日的股票价值和行为人售出股票所获金额之间的差额部分。但内幕信息公开日股票价格有开盘价和收盘价，究竟是以开盘价还是收盘价计算行为人规避损失的数额存在质疑或争议。

实践中，辩护人主张以收盘价计算规避损失的数额。而法院一般以该内幕信息公开日开盘价作为计算规避损失的公式中的基准价。

4、《证券市场内幕交易行为认定指引（试行）》，虽然目前已经失效，但在司法实践中对于违法所得的认定，依然有借鉴意义。

第二十一条：本指引所称内幕交易的违法所得，是指行为人实施内幕交易行为获取的不正当利益，即行为人买卖证劵获得的收益或规避的损失。其不正当利益，既可以表现为持有的现金，也可以表现为持有的证劵。前款所称持有的证券，是指行为人实际控制的账户所持有的证券。

第二十二条：违法所得的计算，应以内幕交易行为终止日、内幕信息公开日、行政调查终结日或其他适当时点为基准日期。

第二十三条：违法所得数额的计算，可参考下列公式或专家委员会建议的其他公式：

违法所得（获得的收益）＝基准日持有证劵市值＋累计卖出金额＋累计派现金额-累计买入金额-配股金额-交易费用；

违法所得（规避的损失）＝累计卖出金额-卖出证劵在基准日的虚拟市值-交易费用。

前款所称交易费用，是指已向国家交纳的税费、向证劵公司交付的交易佣金、登记过户费、及交易中其他合理的手续费等。

（二）泄露内幕信息人员罚金数额的确定

《刑法》第一百八十条第一款对“内幕交易，泄露内幕信息罪”规定了并处或单处违法所得1倍以上5倍以下罚金。然而，对于非共犯情形下仅泄露内幕信息的行为人，此处的“违法所得”是指内幕交易人的违法所得还是泄露内幕信息人获取的报酬，需要明确。对于这一问题，一种观点认为，非共犯情形下的泄露内幕信息行为人未参与内幕交易，也就未从交易行为中获取所得，因此，对于此类行为人违法所得只能是泄露而获取的报酬，将此处的“违法所得”理解为内幕交易人的违法所得，违背了刑法原意。

除此之外，获取内幕信息人可能自己未从事内幕交易但将内幕信息再泄露，如此连环泄露多次，根据所有人的内幕交易违法所得对泄露行为人进行处罚，便显示公平。

我们认为，此处违法所得应是指内幕交易人因内幕交易而获得的违法所得。《刑法》第一百八十条没有明确违法所得主体，从一个角度可以理解为立法的疏漏，但从另一个角度也可以理解为立法技术，因此将此处“违法所得”理解为内幕交易人的违法所得，并未违背立法原意。对于关系密切的泄露人员与交易人员，可能根本不存在什么报酬。据此，针对泄露内幕信息人员，将“违法所得”理解为泄露人员的报酬，与立法原意背道而驰，且不符合立法本意。

（三）从轻、减轻或不予处罚情形的认定

1、配合证券监管机关调查且有立功表现的；

2、受他人胁迫从事内幕交易的；

3、主动消除或者减轻内幕交易行为危害后果的；

4、其他依法应从轻或者减轻行政处罚的。

内幕交易行为轻微并及时纠正或消除影响，主动配合调查，没有造成危害后果的，依法不予行政处罚。

四、内幕交易、泄露内幕信息罪不起诉理由及法律依据

（一）北京市人民检察院第二分院，京二分检不诉【2019】6号（法定不起诉）

本院认为，荣某某作为**公司实际控股股东，其将参与**公司重组谈判信息告知的该公司时任**兼法定代表人高某某的行为，未违反相关保密和注意义务，不构成泄露内幕信息罪。同时，在案证据不能证实荣某某具有内幕交易行为。依照《中华人民共和国刑事诉讼法》第一百七十七条第一款的规定，决定对某某某不起诉。

（二）北京市人民检察院第二分院，京二分检刑不诉【2019】8号（相对不起诉）

本院认为，被不起诉人高某某实施了《中华人民共和国刑法》第一百八十条第一款规定的行为，但犯罪情节轻微，其具有自首、认罪认罚情节，且系初犯、案件危害后果较小、已受到行政处罚，依据刑法规定，不需要判处刑罚。依据《中华人民共和国刑事诉讼法》第一百七十七条第二款的规定，决定对高某某不起诉。

（三）重庆市人民检察院第一分院，渝检一分院刑不诉【2019】10号

本院认为：被不起诉人许某某实施了《中华人民共和国刑法》第一百八十条第一款、第三款规定的行为，但犯罪情节轻微，案发后许海霞主动投案，如实供述罪行，有自首情节。根据《中华人民共和国刑法》第三十七条之规定，可认定为犯罪情节轻微不需要判处刑罚的情形。依据《中华人民共和国刑事诉讼法》第一百七十七条第二款的规定，决定对许某某不起诉。

（四）上海市人民检察院第一分院，沪检一分诉刑不诉【2015】6号

本院认为：刘某某实施了《中华人民共和国刑法》第一百八十条和最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第七条规定的行为，构成内幕交易罪。鉴于刘能坦白罪行、退缴违法所得，在内幕交易中起次要作用，系从犯，且有重大立功情节。根据《中华人民共和国刑法》第二十七条、第六十七条第三款、第六十八条之规定，可以免除处罚。依据《中华人民共和国刑事诉讼法》第一百七十三条第二款之规定，决定对刘某某不起诉。

通过对上述不起诉案例的梳理，其涉及的主要法律、司法解释规定如下，这亦是辩护律师为嫌疑人（被告人）争取无罪、罪、减轻、免除处罚的法律依据。

1、《刑法》

第三十七条【免于刑事处罚与非刑罚处罚措施】对于犯罪情节轻微不需要判处刑罚的，可以免予刑事处罚，但是可以根据案件的不同情况，予以训诫或者责令具结悔过、赔礼道歉、赔偿损失，或者由主管部门予以行政处罚或者行政处分。

第六十七条【自首与坦白】犯罪以后自动投案，如实供述自己的罪行的，是自首。对于自首的犯罪分子，可以从轻或者减轻处罚。其中，犯罪较轻的，可以免除处罚。

2、《刑事诉讼法》

第一百七十七条：犯罪嫌疑人没有犯罪事实，或者有本法第十六条规定的情形之一的，人民检察院应当作出不起诉决定。

对于犯罪情节轻微，依照刑法规定不需要判处刑罚或者免除刑罚的，人民检察院可以作出不起诉决定。

人民检察院决定不起诉的案件，应当同时对侦查中查封、扣押、冻结的财物解除查封、扣押、冻结。对被不起诉人需要给予行政处罚、处分或者需要没收其违法所得的，人民检察院应当提出检察意见，移送有关主管机关处理。有关主管机关应当将处理结果及时通知人民检察院。

3、《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（区分情节严重与情节特别严重两档情形）

第六条：在内幕信息敏感期内从事或者明示、暗示他人从事或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，具有下列情形之一的，应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的“情节严重”：（1）证券交易成交额在五十万元以上的；（2）期货交易占用保证金数额在三十万元以上的；（3）获利或者避免损失数额在十五万元以上的；（4）三次以上的；（5）具有其他严重情节的。

五、辩护律师的辩护观点

1、内幕信息的敏感期间与知情人员的认定。

2、情节严重与情节特别严重的界定。

3、内幕交易的异常表现及合理抗辩。

4、内幕交易违法所得的计算方式与标准。

5、交易具有其他正当理由或正当信息来源的合理理由。

6、共同犯罪中主从犯区分及违法所得计算。

7、内幕信息敏感期的证监会认定不具有终局效力。

8、单位内幕交易行为的判断标准。

9、法定量刑情节：如自首、立功（重大立功）、犯罪预备、犯罪中止、犯罪未遂、胁从犯、从犯等。

10、酌定的量刑情节：如认罪认罚、退赃退赔、预交罚金、初犯、偶犯，家庭特殊情况、羁押期间表现良好，对社会有利贡献方面等。

11、罚金的辩护与单处罚金的辩护。

六、结语

内幕交易既是智慧型投机行为，又是高智商犯罪，行为人的反侦查意识和反侦查的能力在现在，以及将来都会是执法调查、刑事侦查的最大障碍，我们无法期望内幕交易者坦白，事实上内幕交易者的“口供”几乎是奢侈品。

1、对于内幕交易者而言，缄口不言并非是最有利的供述与辩解。

2、对于辩护律师而言，如何从错综繁杂的法律关系中，厘清辩护观点，并与检察院就量刑建议协商，达到当事人最有利、最有效的量刑效果。

3、对于执法调查者、刑事侦查者而言，客观证据串联加经验法则的推定，以及生活中的常识、常理，则是最有力的认定。

4、对于司法检察、审判人员而言，不偏不倚，确保程序正当、实体合法，量刑合理。